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转债市场19年表现亮眼 大涨之后怎么看?

2019-02-21 11:32 海通姜超
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[导读] 19年以来,转债市场表现亮眼。截止2月19日,中证转债(0.0000, 0.00, 0.00%)指数19年内上涨了9.35%,涨幅明显。流动性方面,19年以来转债市场日均成交量在25亿元左右,而18年下半年转债市场日均成交量仅有15亿元,成交量也大幅上升。

幸福投资网02月21日讯——转债19年表现亮眼

19年以来,转债市场表现亮眼。截止2月19日,中证转债(0.0000, 0.00, 0.00%)指数19年内上涨了9.35%,涨幅明显。流动性方面,19年以来转债市场日均成交量在25亿元左右,而18年下半年转债市场日均成交量仅有15亿元,成交量也大幅上升。

19年以来转债上涨行情可分为三个阶段:1)1月2日-18日,股市和转债回暖,估值压缩。这一阶段表现最好的是特发、鼎信等5G概念券,转债市场整体涨幅温和。2)1月21日-1月31日,股市震荡,转债上涨,估值上升,走出独立行情。这一阶段表现较好的是银行转债、海尔等大盘?#20998;幀?)2月至今,股市大涨,转债跟涨,估值压缩。这一阶段个券普涨,表现最好的是特发、洲明等小盘成长券。

个券方面,偏成长的股性券表现更佳。131只转债个券19年以来基本全面上涨。?#26377;幸?#26469;看,偏成长的通信、电子、光伏等表现较好。从转债性质来看,平价较高的偏股性券表现更佳。从转债价格来看,中高价券表现更好。

转债市场19年表现亮眼 大涨之后怎么看?

转债市场回暖原因何在?

股市反弹是主因。19年以来市场风险偏好?#25351;矗?#26435;益市场大幅反弹。主要?#24184;?#19979;几点原因:1)经历了18年的大幅下跌后,股市的估值确实已经处于较低?#24674;茫?#21521;上空间较大。2)18年以来,宏观政策已经从去杠杆转向稳杠杆。政策的呵护下,融资已经出现探底回升,宽信用的成效渐显。3)1月是中小创?#23548;?#39044;告集中披露期,?#23548;?#19979;滑、商誉减值等利空部分落地后,给市场提供了反弹的窗口期。

转债走出独立行情。转债的反弹过程中曾?#27426;?#20276;随着估值的回升,表明转债走出了独立行情。估值上升的个券有两类:一是转债绝对价格较低,债性较强的标的,受益于融资环境好转带来的信用风险下降。二是正股基本面有看点,转债绝对价格不低,但溢价率明显偏低的?#20998;鄭?#22312;本?#20013;?#24773;?#24184;?#20986;现了估值上升。

转债市场情绪回暖的原因?#24184;?#19979;几点:1)经历一年的下跌后,转债处于相对低位。一方面,新券估值普遍处于低位,?#24184;欢?#20215;值洼地。另一方面,转债绝对价格处于近年来低点,有反弹空间。2)风险偏好?#25351;矗?#36716;债性价比提升。对于固收投资者来说,目前债市利率处于低位,转债相对上涨空间更大。对于权益投资者来说,转债有债底保护,又可以跟随股市反弹,是左侧配置的优?#26102;?#30340;,性价比较高。

转债策略:长期依旧?#27490;郟?#30701;期注意节奏

?#24184;担?#20851;注成长与弱周期?#24184;怠?9年市场风格或偏向成长,一方面是成长股对盈利的敏感性较弱,风险偏好回升的背景下或有估值修复行情。另一方面,今年货币政策或保持宽松,利率下?#24184;?#21033;好成长股估值提升。可关注TMT、光伏等?#24184;怠?#38500;成长外,公用事业、军工、必选消?#36873;?#37329;融等弱周期?#24184;?#36716;债也可关注。

策略:混合型策略或最佳。过去两年转债市场风格大幅波动,17年是股强债弱,强股性券表现较好;18年是股弱债强,偏债性策略更佳。我们认为,19年市场风格将更加平衡,混合型策略或最佳。转债配置要区分交易型和配置型标的。对于强股性的高价券,主要把握交易性机会,关注正股基本面、弹性、转债溢价率。配置标的则要兼顾股性和债性,选择转债价格不高、正股?#23548;?#30830;定性较强的标的。

方向:长期依旧?#27490;郟?#30701;期注意节奏。我们在19年转债策略报告?#27573;?#38656;悲观,择优布局》中,整体看好今年转债市场的反弹行情。短期市场出现明显上涨,需警惕可能的回调风险。但中长期看,权益市场或仍处于底部区域,转债作为类权益资产具备长期配置价值。其中转债价格不高,兼顾股性债性的配置标的可保持仓位,逢回调积极关注。而转债价格较高的强股性券,则需把握交易节奏。

1. 转债19年表现亮眼

1.1 转债指数放量上涨

19年以来,转债市场表现亮眼。中证转债指数19年以来实现周线6连阳,上一次出现这样的连续上涨还是在17年6-8月(周线9连阳)。截止2月19日,中证转债指数19年内上涨了9.35%,同期?#29616;?#32508;指上涨10.5%、沪深300上涨14.25%、创业板指上涨12.44%。

流动性大幅回升。伴随着转债指数的上涨,转债市场的成交量也大幅上升。19年以来转债市场日均成交量在25亿元左右,而18年下半年转债市场日均成交量仅有15亿元。最近一周(2月11-15日)转债日均成交?#30475;?#21040;34亿元,已经回到了18年年初时的水平。

19年以来转债上涨行情可分为三个阶段:1)1月2日-18日,股市和转债市场回暖,估值小幅压缩。年初市场“春季躁动?#20445;?#24773;绪回暖,股市和转债均温和上涨。这一阶段表现最好的是特发、鼎信等5G概念券,转债市场整体涨幅温和。2)1月21日-1月31日,股市震荡,转债上涨,估值上升。随着中小创2018年年报?#23548;?#39044;告陆续暴雷,股市进入盘整阶段,但转债市场却情绪高涨,走出独立行情,溢价率出现逆市上升。这一阶段表现较好的是银行转债、海尔等大盘?#20998;幀?)2月至今,股市大涨,转债跟涨,估值压缩。年后市场情绪逐渐高涨,股市大涨,转债回归正股驱动,估值大幅压缩。这一阶段个券普涨,表现最好的则是特发、洲明等小盘成长券。

1.2 个券方面,偏成长的股性券表现更佳

个券方面,截止2月19日,131只转债19年以来基本全面上涨,其中涨幅较高的是特发转债(147.400, 11.97, 8.84%)(33.05%)、洲明转债(126.260, 3.06, 2.48%)(23.25%)、蓝盾转债(115.000, 1.00, 0.87%)(22.91%)、天马转债(113.330, 1.31, 1.17%)(22.69%)和隆基转债(123.890, 2.12, 1.74%)(20.14%)。因此?#26377;幸?#26469;看,偏成长的通信、电子、光伏等?#24184;?#34920;现较好。

如果从转债性质来看,则是偏股性券近期的表现更佳。我?#21069;?#29031;平价70元以下(偏债性)、平价70-100元(混合性)、平价100元以上(偏股性)来对转债个券进行划分,截止2月19日,偏股性、混合性、偏债性三类转债19年以来涨幅分别为11%、7.25%和4.23%,股性越强的个券表现越好。

而如果从绝对价格来看,中高价券表现更好。我?#21069;?#29031;转债价格95元以下(?#22270;?#21048;)、95-110元(中价券)和110元以上(高价券)来划分。则截止2月19日,高、中、?#22270;?#21048;19年以来涨幅分别为10.2%、10.7%和6.3%,中高价券的表现明显更佳。

2. 转债市场回暖原因何在?

2.1 股市反弹是主因

19年以来市场风险偏好明显?#25351;矗?#26435;益市场出现大幅反弹。主要?#24184;?#19979;几点原因:1)股市估值低位,性价比较高。目前经济仍处于下行通道,企业盈利回落也尚未见底,因此本?#27490;?#24066;反弹主要是估值修复行情。经历了18年的大幅下跌后,股市的估值确实已经处于较低?#24674;謾?#25130;至18年底,Wind全A指数、沪深300、?#29616;?0平均市盈率(PE-TTM)分别为13.1、10.2和8.5倍,分别处于06年以来13%、14%和12%分位数;处于近4年来(15年以来)的最低点。

尤其与债券类资产相比,目前股市的性价比已经较高。经历了18年的上涨后,目前10年国债收益率3.12%左右,处于06年以来18%分位数,已经明显较低。历史上10年国债收益率的低点基本在2.7%左右,目前向下空间已经有限。相比之下,无论是估值还是上涨空间,股市的性价比已经超过债市。

2)政策维稳市场,融资探底回升。18年以来,宏观政策已经从去杠杆转向稳杠杆,减税降费和支?#32622;?#20225;融资成为政策的两大着力点。减税方面,18年末的中央经济工作会议提出,19年要实施更大规模的减税降费政策。我们预计今年或有较大规模的减税推出,而其影响或在19年下半年之后陆续体现。

融资方面,监管层?#27426;賢平?#23545;民企融资的支持,包括在民营企业座谈会上肯定了民营经济的贡献、多次?#24213;?#25552;供流动性、成立纾困基金、加强银行对民营经济的信贷支?#20540;取?#22312;政策的呵护下,融资已经出现探底回升。1月新增社融4.64万亿元,创下历史单月新高,同比多增1.56万亿元,社融余额增速也从9.8%回升至10.4%。宽信用的成效渐显,意味着本轮经济也有望在19年上半年见底,在下半年出现改?#39057;?#24076;望。

3)利空部分落地,市场提前?#20174;Α?#20170;年的股市最大的担忧来自于?#23548;ǎ?#22312;经济下行周期中,股市盈利回落已经是一致预期,18年股价也已经提前?#20174;Γ?9年盈利回落的幅度和节奏就至关重要。一季度是?#23548;?#31354;窗期,但1月是中小创18年?#23548;?#39044;告集中披露期,?#23548;?#19979;滑、商誉减值等利空部分落地后,反而给市场提供了反弹的窗口期。春季躁动+利?#31456;?#22320;,导致了本轮市场的大幅反弹。

2.2 转债也走出独立行情

但本轮转债的反弹不只是股市上涨的推动。在转债的反弹过程中(1月21-31日)曾?#27426;?#20276;随着估值的回升,这在历次转债的上涨中是比较少见的,表明转债市场本身也走出了?#27426;?#30340;独立行情。那么哪些转债在拉估值?我们统计了19年以来转债个券?#25237;?#24212;正股的涨跌幅,131只转债个券中,有42只转债涨幅超过正股,导致溢价率明显上升。其?#24184;?#20215;率上升幅度最高的是众信转债(98.800, 0.80, 0.82%)(+19.3%)、岭南转债(98.870, 0.57, 0.58%)(+15.7%)、新凤转债(100.410, 0.00, 0.00%)(+13.6%)等。总结下来主要是两类:

一类是转债绝对价格较低,债性较强的标的,受益于融资环境好转带来的信用风险下降。例如众信转债、岭南转债等,虽然正?#19978;?#36300;,但转债价格反而上涨,溢价率出现上升。另一类是正股基本面有看点,转债绝对价格不低,但溢价率明显偏低的?#20998;鄭?#22312;本?#20013;?#24773;?#24184;?#20986;现了估值上升。例如旭升转债(112.300, 1.66, 1.50%)、盛路转债(133.400, 7.40, 5.87%)、福能转债(117.000, 1.91, 1.66%)等,正股在本?#20013;?#24773;中基本走平,但转债明显上涨,表现较好。

为何转债市场情绪好转?原因或?#24184;?#19979;几点:

1)经历一年的下跌后,转债处于相对低位。截止18年底,转债市场的转股溢价率均值为38%,高于历史均值(31.2%左右)。但新券和老券之间的估值有明显分化,老券经历了18年的大跌,估值明显上升。而新券由于18年集中发行,加上市场情绪不佳,估值普遍处于低位。根据我们的统计,18年下半年以来上市的新券,转股溢价率均值仅为15.7%左右;18年四季度以来上市的新券,转股溢价率更是仅有12%左右。这部?#20013;?#21048;在本轮转债的上涨中,出现了转股溢价率的上升。

此外,从绝对价格来看,截止18年底转债市场平均价格100.6元,处于历史10%分位数水平。其中价格在100元以下的转债有83只,占全部转债数量的63%,这一比例处于14年以来的最高点。而价格在95元以下的转债也有42只,占全部转债数量的32%。大量的?#22270;?#21048;价格已经贴近债底,下跌空间有限,较高的性价比也吸引了投资者的关注。

2)风险偏好?#25351;矗?#36716;债性价比提升。对于固收投资者来说,债市经历了一年的上涨,目前利率已经处于较低?#24674;謾?0年国债收益率相比历史最低点仅有40BP左右的空间;而高等级信用债(AAA)的利差已经回到16年10月债券牛市尾声时的水平,空间也比较有限。因此要想获取收益基本只有两种策略:一是信用资质下沉,配置中低等级信用债?#27426;?#26159;配置转债,分享权益市场上涨的收益。相比之下,中低等级信用债的违约风险依旧未消,信用资质下沉受限;而转债的性价比明显更高。

对于权益投资者来说,经历了一年的股市下跌,大多看好今年的反弹行情。但企业盈利下行的压力未消,股市短期仍存在?#27426;?#30340;不确定性。转债有债底的保护,在股市调整过程中下行空间有限,因此是左侧配置的优?#26102;?#30340;。权益投资者对转债的需求多以配置为主,更多关注绝对价格较低、债底保护较足,或溢价率明显偏低的?#20998;鄭?#32780;此前转债的估值整体不高,对于权益投资者来说是进场的好时机。

3. 转债策略:长期依旧?#27490;郟?#30701;期注意节奏

3.1 ?#24184;担?#20851;注成长与弱周期?#24184;?/strong>

从宏观基本面来看,19年经济下行压力依旧较大,并且通缩风险升温,经济将进入衰退期,名义GDP下行与货币宽松或将是宏观主基调。在此背景下,权益市场的最大利空还是来自于盈利;盈利的敏感性较强,?#24184;荡?#20110;下行周期的板块仍需谨慎。

我们认为,今年市场风格或更多偏向成长,一方面是成长股对盈利的敏感性相对较弱,经历18年的大跌后目前估值也处于低位,风险偏好回升的背景下或有估值修复行情。另一方面,今年货币政策或依旧保持宽松,利率下?#24184;不?#21033;好成长股估值的提升。关注TMT、光伏、高端制造等?#24184;怠?#38500;成长外,19年还可关注弱周期?#24184;?#30340;机会,如公用事业、金融、必选消?#36873;?#20891;工等。

3.2 策略:混合型策略或最佳

过去两年(17-18年)转债市场风格大幅波动。17年市场特点是“股强债弱?#20445;?#36716;债市场整体表现较好,其中14宝钢EB、17桐昆EB、隆基转债、雨虹转债(108.800, 0.10, 0.09%)等强股性券表现较好;而债性券如16皖新EB、16凤凰EB、洪涛转债(93.289, 0.37, 0.40%)等表现较差。因此17年的最佳策略是强股性策略,以正股基本面和转债溢价率为择券标准,淡化转债价格以及债性收益等因素。

但18年市场风险完全反转,全年“股弱债强?#20445;?#36716;债市场整体表现不佳,仅个别板块(上半年的计算机、医药;下半年的银?#23567;?#20891;工)表现较好。而18年的最佳策略是偏债性策略,16凤凰EB、16皖新EB等强债性券表现较好。我们在《转债基金仓位下降,混合基金增持主力——18Q4基金转债持仓分析》中曾分析过转债基金18年的?#23548;?#24773;况,其中表现最好的招商转债基金,就是以配置强债性券为主。而17年的热门转债,如隆基、雨虹等18年均大幅下跌,表现不佳。

我们认为,19年市场风格将更加平衡,整体是“股债双牛”的格局,最佳策略是“混合型策略”。简单来说,19年转债配置要兼顾股性和债性,区分交易型和配置型标的。对于强股性的高价券,主要把握交易性机会,考虑因素是正股基本面、弹性、转债溢价率等。关注东财、隆基、曙光、?#35759;肌?#22269;君、长证、大族等。

而18年表现较好的强债性券,如凤凰、皖新等,由于股性太弱,19年表现可能会相对不佳。配置标的在考虑债性的同时,也要兼具?#27426;?#30340;股性,可关注中油EB、银行转债(江银、无锡,待发的中信、江苏等)等。而部分溢价率较高、或正股弹性偏弱的标的,如果转债价格不高、正股?#23548;?#30830;定性较强,也适合作为配置选择,如林洋、海澜、台华、福能、蒙电、水晶、吉视等。

3.3 方向:长期依旧?#27490;郟?#30701;期注意节奏

我们在19年转债策略报告?#27573;?#38656;悲观,择优布局》中,整体看好19年转债市场的反弹行情。而19年以来转债市场也已经经历了大幅上涨,之后走势会如何?我们认为,对19年的权益市场依旧应该保持?#27490;郟?#30446;前仍处于中长期的底部区域,转债作为类权益资产值得重点关注:

1)股市估值仍处于较低?#24674;茫?#30446;前性价比较高。2)债市经历了一年的上涨,目前利率已经较低,从资产比价的角度来看,权益资产也更具性价比。3)目前政策底已经出现,经济仍在探底过程中。但刚公布的1月金融数据超出预期,我们认为融资增速目前已经处于见底回升阶段,经济见底也已不远。按照市场底领先经济底的规律,股市或已处于底部区域。而转债作为类权益的风险资产,具备长期的配置价值。

短期需注意节奏。19年股市迎来开门红,转债表现更是亮眼,整体涨幅不输正股。不过短期权益市场仍有回调风险,年报?#23548;ā?#20013;美贸易?#27010;?#31561;风险尚未落地,?#27490;?#22522;调下也需保持一份谨慎。而转债在经历了一波溢价率上升后,估值已不算低,且绝对价格出现明显抬升,需?#23454;?#27880;意节奏。

转债投资建议区分配置型和交易型标的。一方面,债性相对较强、转债价格不高、正股走势稳健的混合型?#20998;鄭?#21487;作为配置标的。而我们对全年转债市场保持?#27490;郟?#36716;债具备较强的配置价值,而配置标的可保持仓位,逢回调积极关注。另一方面,对于转债价格较高、溢价率较低、正股弹性较强的强股性券,可以跟随市场趋势波段操作,把握交易机会。

(来源: 海通姜超)

温馨提示:以上内容及数据仅作参考,请以市场?#23548;?#24773;况为准,市场行情瞬息万变,投?#24066;?#35880;慎。

[责任编辑:Anna]

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